事件描述

3 月11 日晚，寶豐能源發(fā)布2024 年報，全年實現(xiàn)營收329.83 億元，同比增加13.21%，實現(xiàn)歸母凈利潤63.38 億元，同比增加12.16%;實現(xiàn)扣非凈利潤67.80 億元，同比增加13.97%，基本每股收益0.87 元。

四季度焦炭板塊延續(xù)弱勢，三季度檢修因素消除產(chǎn)銷回升

公司第四季度實現(xiàn)營收87.08 億元，同比-0.30%，環(huán)比+18.04%;歸母凈利潤18.01 億元，同比+2.33%，環(huán)比+46.16%;扣非凈利潤18.74 億元，同比+3.90%，環(huán)比+34.79%。四季度收入利潤均實現(xiàn)環(huán)比大幅提升，主要由于三季度檢修因素消除，公司第四季度量增明顯。從公司披露的經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，焦炭的產(chǎn)量/銷量環(huán)比-1.55/+0.19 萬噸，聚烯烴的產(chǎn)量/銷量環(huán)比+15.18/+14.77 萬噸，EVA 產(chǎn)量/銷量環(huán)比+2.36/+3.12 萬噸。其余產(chǎn)品量環(huán)比變動基本持平。產(chǎn)品均價來看，焦炭價格環(huán)比+1.39%，聚乙烯價格環(huán)比+1.18%，聚丙烯價格環(huán)比-2.10%，整體波動較小。成本端，根據(jù)我們的測算，公司采購的氣化原料煤/動力煤/焦化精煤價格環(huán)比+9.44%/-10.32%/+1.69%。

焦炭四季度經(jīng)歷了供應(yīng)收縮帶來的價格提漲以及年尾的鋼材需求不佳帶來的價格下滑，季均價格基本穩(wěn)定。聚烯烴表現(xiàn)平淡，雖有原油價格支撐，但市場呈觀望態(tài)勢，整體價格價差延續(xù)弱勢。2025 年初以來，煤炭及焦炭價格快速回落，焦炭板塊盈利有所收窄，烯烴盈利改善明顯，內(nèi)蒙項目三條線陸續(xù)投產(chǎn)將使公司一季度業(yè)績獲得較大彈性。

多方面精益管控成本，寶豐能源不斷驗證自身α

煤炭采購來源持續(xù)優(yōu)化。公司原材料主要采購煤炭，煤炭價格對成本影響較大。根據(jù)公司披露，2024 年全年氣化原料煤/煉焦精煤/動力煤平均采購單價同比-8.78%/-13.48%/-10.88%。報告期內(nèi)，公司煤炭儲運系統(tǒng)建成投用，實現(xiàn)了煤炭卸、儲、配、運業(yè)務(wù)一體化管控，卸車能力和效率明顯提升。從采購源頭來看，積極拓寬原料煤供應(yīng)渠道，調(diào)整供應(yīng)商結(jié)構(gòu)，降低入爐煤成本。報告期內(nèi)新增煤炭供應(yīng)商9 家、新煤種31 個;全年采購疆煤占甲醇?xì)饣罕壤?7.23%，同比增加3 個百分點，其中，中熱值煤較內(nèi)蒙古煤到廠價格平均低約100 元。同時，公司積極強化物流運輸調(diào)度，焦炭產(chǎn)品裝車時間同比縮短12%;加強鐵路運輸費用議價工作，積極爭取運費優(yōu)惠政策，合理調(diào)控公鐵運量，節(jié)約運輸成本上億元。

綜合能耗進一步下降。報告期內(nèi)，公司萬元產(chǎn)值能耗2.8 噸標(biāo)準(zhǔn)煤，同比下降4.4%。

費用控制方面，公司全年銷售費用占比同比+0.07pct，管理費用占比同比+0.01pct，財務(wù)費用占比同比+1.14pct，公司費用整體略有上漲。研發(fā)費用率2.29%，同比+0.81pct。

資本開支持續(xù)投入，內(nèi)蒙一期投產(chǎn)

新建項目穩(wěn)步推進，內(nèi)蒙一期如期投產(chǎn)。據(jù)公司公告稱，報告期內(nèi)，10萬噸/年醋酸乙烯項目按期建成，為EVA 項目提供穩(wěn)定低成本原料保障;10 萬噸/年針狀焦項目按期建成，將公司自產(chǎn)瀝青加工為高端針狀焦產(chǎn)品，延伸了煤焦油加工產(chǎn)業(yè)鏈，提高了產(chǎn)品附加值;寧東25 萬噸/年EVA項目于2024 年2 月投產(chǎn)，順利產(chǎn)出光伏級EVA 產(chǎn)品，標(biāo)志著公司向產(chǎn)品高端化邁出重要一步;第一系列100 萬噸/年烯烴生產(chǎn)線于2024 年11 月投產(chǎn)、第二系列100 萬噸/年烯烴生產(chǎn)線于2025 年1 月投產(chǎn)，第三系列100 萬噸/年烯烴生產(chǎn)線將于2025 年3 月底投產(chǎn)。內(nèi)蒙古一期項目是公司今年成長性的保障，該項目采用綠氫與現(xiàn)代煤化工協(xié)同生產(chǎn)工藝，烯烴總產(chǎn)能為300 萬噸/年，是目前為止全球單廠規(guī)模最大的煤制烯烴。新項目烯烴單耗顯著較原有項目降低。其次，內(nèi)蒙古項目靠近煤炭原料資源豐富的內(nèi)蒙古地區(qū)，將顯著降低原料運輸成本。內(nèi)蒙項目使公司平均成本進一步降低。項目投產(chǎn)后，公司烯烴產(chǎn)能將達到520 萬噸/年，產(chǎn)能規(guī)模躍居我國煤制烯烴行業(yè)第一位。

投資建議

我們認(rèn)為公司的規(guī)模優(yōu)勢和成本控制領(lǐng)先全行業(yè)，同時不斷壓縮成本，成為行業(yè)內(nèi)標(biāo)桿企業(yè)。內(nèi)蒙古項目一期落地將帶來2025 年較大盈利彈性，后續(xù)寧東四期、新疆項目等將提供遠(yuǎn)期成長空間。我們預(yù)計公司2025-2027 年歸母凈利潤分別為133.05、162.60、182.74 億元(煤炭價格下行略提高烯烴板塊盈利預(yù)期，2025-2026 原值125.12、133.67 億元)。對應(yīng) PE 分別為9.64、7.89、7.02 倍，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示

(1) 新建項目建設(shè)進度不及預(yù)期;

(2) 原材料及產(chǎn)品價格大幅波動;

(3) 宏觀經(jīng)濟下行。