事件：8 月1 日，公司發(fā)布《關(guān)于籌劃發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)的停牌公告》，擬由公司發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買國(guó)家能源集團(tuán)持有的煤炭、坑口煤電以及煤制油煤制氣煤化工等相關(guān)資產(chǎn)并募集配套資金。

標(biāo)的資產(chǎn)覆蓋“煤電化運(yùn)銷”，解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題，加強(qiáng)一體化運(yùn)營(yíng)能力。

本次交易涉及重組標(biāo)的13 家，包含避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)協(xié)議中承諾收購(gòu)的資產(chǎn)(除寧夏煤業(yè))，具體包括6 項(xiàng)煤炭資產(chǎn)(國(guó)源電力、烏海能源、包頭礦業(yè)、神延煤炭、晉神能源、平莊煤業(yè))、1 項(xiàng)煤電一體化(內(nèi)蒙建投)、2 項(xiàng)化工資產(chǎn)(化工公司、新疆能源)、以及4 項(xiàng)銷售運(yùn)輸相關(guān)資產(chǎn)(煤炭運(yùn)銷公司、港口公司、航運(yùn)公司、電子商務(wù)公司)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋“煤電化運(yùn)銷”。長(zhǎng)期以來，一體化運(yùn)營(yíng)能力是公司區(qū)別于其他煤炭企業(yè)以及在能源行業(yè)、資本市場(chǎng)有更高估值的核心競(jìng)爭(zhēng)力，重組后將進(jìn)一步增強(qiáng)。

重組后煤炭資源量和產(chǎn)能大幅提升。2024 年，國(guó)家能源集團(tuán)煤炭產(chǎn)量6.2億噸，銷量8.5 億噸，中國(guó)神華煤炭產(chǎn)量3.3 億噸，銷量4.6 億噸，國(guó)家能源集團(tuán)仍有近3 億噸產(chǎn)能在上市公司體外。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，本次重組合計(jì)涉及煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能2.79 億噸、在建產(chǎn)能2000 萬噸，中國(guó)神華現(xiàn)有煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能3.75 億噸、在建產(chǎn)能1600 萬噸、規(guī)劃產(chǎn)能4000 萬噸，若上述資產(chǎn)全部注入，上市公司煤炭在產(chǎn)產(chǎn)能增厚74.5%、在建產(chǎn)能增厚1.25 倍。

高分紅比例有望維持。2022-2024 年度，公司承諾分紅比例不低于60%，實(shí)際分紅比例2022-24 年分別達(dá)到72.8%/75.2%/76.5%，均高于承諾。2025-2027 年度，公司擬進(jìn)一步提升承諾分紅比例下限至65%，并有望實(shí)施中期利潤(rùn)分配，發(fā)展信心及股息價(jià)值凸顯。因公司注重保持利潤(rùn)分配政策連續(xù)性、穩(wěn)定性和可預(yù)期性，我們預(yù)計(jì)重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)不會(huì)影響公司分紅承諾，未來仍有望維持高比例。

公司賬面現(xiàn)金充沛，增強(qiáng)現(xiàn)金使用能力有望提升公司綜合ROE。截至25Q1末，公司貨幣資金達(dá)到1554 億元，我們預(yù)計(jì)公司自有現(xiàn)金可解決大部分對(duì)價(jià)資金需求。與此同時(shí)，在保障股東回報(bào)基礎(chǔ)上，投資高回報(bào)項(xiàng)目、并購(gòu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有助于提升資金使用效率，增厚凈利潤(rùn)并優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，有望驅(qū)動(dòng)公司綜合ROE 提升。

投資建議：公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、通過資產(chǎn)注入優(yōu)化資源配置，不考慮本次資產(chǎn)重組，我們預(yù)計(jì)2025-2027 年歸母凈利潤(rùn)為480.12/493.68/497.32 億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為2.42/2.48/2.50元，對(duì)應(yīng)2025 年8 月4日股價(jià)的PE 分別為16/15/15倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭?jī)r(jià)格大幅下降;火電需求不及預(yù)期;重組進(jìn)展不及預(yù)期。