公司通過(guò)構(gòu)建“海氣+陸氣”雙資源池，穩(wěn)定上游資源供給，LNG 及LPG 業(yè)務(wù)毛差穩(wěn)定，奠定業(yè)績(jī)基石;具備稀缺氦氣自產(chǎn)能力，錨定航空航天領(lǐng)域開(kāi)展特氣業(yè)務(wù)，分享巨大成長(zhǎng)機(jī)遇。首次覆蓋，給予“增持”投資評(píng)級(jí)。

聚焦清潔能源，構(gòu)建“一主兩翼”業(yè)務(wù)格局。公司以液化石油氣(LPG)進(jìn)口與分銷業(yè)務(wù)起家，通過(guò)清潔能源產(chǎn)業(yè)鏈的橫向和縱向延伸，已形成以清潔能源為主，能源服務(wù)、特種氣體為“兩翼”的業(yè)務(wù)發(fā)展格局。2019-2023 年，公司營(yíng)業(yè)收入CAGR 達(dá)到27.6%。2024 年，受LNG、LPG 銷售價(jià)格同比下降的影響，公司營(yíng)業(yè)收入同比下滑17.0%。受益于較強(qiáng)的順價(jià)能力，公司歸母凈利潤(rùn)仍然保持較高增速，2019-2024 年CAGR 達(dá)到35.6%。分業(yè)務(wù)來(lái)看，LNG、LPG 銷售業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)主要收入和毛利。2024 年，公司LNG/LPG/能源作業(yè)/能源物流/特種氣體收入占比分別為44%/40%/7%/3%/1%，毛利占比分別為48%/24%/14%/10%/3%。

LNG 與LPG 雙輪驅(qū)動(dòng)，優(yōu)秀順價(jià)能力奠定業(yè)績(jī)基石。1)LNG 業(yè)務(wù)：公司LNG 業(yè)務(wù)已經(jīng)逐步形成以中游核心資產(chǎn)鏈條為中軸，資源端、客戶端有機(jī)成長(zhǎng)的“啞鈴型”業(yè)務(wù)發(fā)展模式。公司通過(guò)構(gòu)建“海氣+陸氣”雙資源池，保障氣源穩(wěn)定供應(yīng)：海氣方面，公司與馬石油簽訂長(zhǎng)期采購(gòu)合同，剩余提貨量約83 萬(wàn)噸;陸氣方面，公司通過(guò)收購(gòu)森泰能源和華油中藍(lán)布局陸上LNG 資源，合計(jì)自主控制LNG 產(chǎn)能達(dá)70 萬(wàn)噸。公司實(shí)施差異化的銷售和服務(wù)策略，LNG銷售量整體穩(wěn)步增長(zhǎng)，2021-2024 年CAGR 達(dá)到11%。公司順價(jià)能力優(yōu)異，在國(guó)際氣價(jià)大幅波動(dòng)時(shí)期，仍能維持LNG 價(jià)差相對(duì)穩(wěn)定。此外，公司通過(guò)森泰能源切入井口天然氣回收利用配套服務(wù)，并布局輔助排采領(lǐng)域，能源作業(yè)服務(wù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定收益。2)LPG 業(yè)務(wù)：公司深耕華南LPG 市場(chǎng)，市占率領(lǐng)先，受益于高周轉(zhuǎn)效率以及靈活的定價(jià)政策，公司LPG 業(yè)務(wù)近年來(lái)維持250 元/噸左右的穩(wěn)定毛差。公司依托立沙島綜合能源基地、船舶、槽車等核心資產(chǎn)拓展能源物流服務(wù)，進(jìn)一步強(qiáng)化了清潔能源銷售的自主性、可控性和靈活性，高毛利率的能源物流業(yè)務(wù)也為公司帶來(lái)了可觀利潤(rùn)貢獻(xiàn)。

擁有稀缺氦氣自產(chǎn)能力，提供高純度氫氣，錨定航空航天領(lǐng)域，拓展第二成長(zhǎng)曲線。我國(guó)氦氣對(duì)外依存度高達(dá)84%。公司通過(guò)收購(gòu)森泰能源、正拓氣體及湖南艾爾希等進(jìn)入特種氣體領(lǐng)域，具備稀缺氦氣自產(chǎn)能力，目前已投運(yùn)氦氣產(chǎn)能達(dá)150 萬(wàn)方/年，位列我國(guó)第一梯隊(duì)。同時(shí)，公司擁有多種制氫技術(shù)實(shí)力，現(xiàn)場(chǎng)制氣項(xiàng)目運(yùn)行情況良好。公司錨定航空航天領(lǐng)域，簽約海南商業(yè)航天發(fā)射場(chǎng)特燃特氣配套項(xiàng)目，承擔(dān)發(fā)射燃料全量供應(yīng)。在我國(guó)航空航天，尤其是商業(yè)航天領(lǐng)域快速發(fā)展的背景下，公司有望發(fā)揮先發(fā)優(yōu)勢(shì)，享受巨大成長(zhǎng)空間。

盈利預(yù)測(cè)與估值。預(yù)計(jì)公司2025-2027 年歸母凈利潤(rùn)分別為16.04、18.08、20.83 億元，同比增速為-4.7%、12.7%、15.2%;當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為13.1x、11.6x、10.1x。首次覆蓋，給予“增持”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)際氣價(jià)和匯率波動(dòng)、下游需求不及預(yù)期、項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期等。